畢業(yè)論文讀書筆記

發(fā)展中國家，尤其是東亞各國在近幾十年來大量積累國際儲備，因此其國際儲備/GDP的比率也在不斷提高。對此現(xiàn)象可能的解釋包括：為了應(yīng)對生產(chǎn)遭遇突然沖擊停止所產(chǎn)生的成本的自我預(yù)防動機;有的國家財政費用是非彈性的，因此它們持有儲備作為預(yù)防性的財政需求;主權(quán)風(fēng)險;一國征稅的能力經(jīng)常會發(fā)生變化或非常有限以及一種現(xiàn)代的重商主義傾向。實證研究表明在1997-1998年的東亞金融危機使得很多國家大量增加其外匯儲備量。這表明對儲備的預(yù)防性需求和自我保險動機應(yīng)該是造成這種現(xiàn)象的主要原因，在發(fā)展中國家金融一體化的進程中，這些國家一直在不斷增加它們的國際儲備持有量。

國際儲備是指一國中央銀行所控制的流動性外部資產(chǎn)。自20世紀(jì)60年代以來，一個非常有趣的現(xiàn)象為：盡管各國的匯率制度更加靈活，但國際儲備/GDP的比率卻顯著提高。Flood和Marion(2002)提出各國儲備持有量的趨勢是增加的;在1999年末，全球國際儲備占GDP的比重為6%，這是1960年水平的3.5倍，而且也比1990年的水平高50%。實際上，這種儲備/GDP比率的提高主要來自于發(fā)展中國家，尤其集中于東亞地區(qū)。

這種發(fā)展引起經(jīng)濟學(xué)家和金融觀察家的激烈討論。較早的文獻主要集中于將國際儲備用于作為緩沖資本存量，使其成為可調(diào)節(jié)的釘住匯率制度或管理浮動匯率制度的一部分。因此，最優(yōu)的儲備量應(yīng)該是能使當(dāng)一個國家沒有儲備時所需要承擔(dān)的宏觀調(diào)整成本與持有儲備時應(yīng)當(dāng)程度的機會成本達到均衡的某個水平。(參加Frenkel和Jovanovic，1981)。根據(jù)推導(dǎo)出的緩沖資本存量模型，一國的平均儲備量應(yīng)當(dāng)與調(diào)整成本、持有儲備的機會成本以及匯率制度靈活性負(fù)相關(guān);與GDP水平以及由國際貿(mào)易的波動性所帶來的儲備量波動性正相關(guān)。總體來說，20世紀(jì)80年代的相關(guān)研究文獻都證實了這些預(yù)測結(jié)果;具體可以參見Frenkel(1983)、Edwards(1983)以及Flood和Marion(2002)的文章。

盡管緩沖存量模型非常有用，但是該模型卻無法有力解釋近年來各國儲備量劇增現(xiàn)象的成因——近年來各國匯率所具有的靈活性增強的現(xiàn)象應(yīng)該是使儲備總量減少，而這與我們所觀察到的情況正好是相反的。一些觀察者還指出發(fā)展中國家經(jīng)常以比持有儲備水平所獲收益率還要高的利率水平去向外借債以保持其儲備量總量維持在一個較高的水平之上。

比較近的一些文獻為這種奇怪的現(xiàn)象提供了一些解釋，這些研究將討論的重點放在所觀察到的發(fā)展中國家金融一體化程度的深入使它們面臨更具波動性的短期資本流入風(fēng)險(被稱為“熱錢”)，這些國家面臨頻繁的生產(chǎn)突然停止和資金撤出沖擊(參加Calvo，1998，Edwards，2004)。根據(jù)80和90年代的情況，Aizenman和Marion(2004)指出1997-98年金融危機中所出現(xiàn)的資本流撤出情況的規(guī)模和速度使大部分觀察家感到吃驚。大部分學(xué)者認(rèn)為東亞國家所面臨的“熱錢”危險要小于拉美發(fā)展中國家。這是因為，東亞各國的國際貿(mào)易開放度更高，財政政策更為穩(wěn)健，經(jīng)濟增長表現(xiàn)更為強勁。但對97-98年金融危機的回顧可以看出，這場危機揭示出東亞國家所隱藏的金融體系脆弱性，這使得這些國家的市場紛紛對影響各國的突發(fā)沖擊事件發(fā)生的概率進行重新評估。

上述現(xiàn)象說明這些國家持有國際儲備的動機可以被視為預(yù)防性調(diào)整目的，反映了它們?yōu)榱朔乐乖谖磥砻媾R突然沖擊從而進行自我保護的需要。在這些發(fā)展中國家中，它們持有國際儲備的預(yù)防性動機是為了穩(wěn)定國家的財政支出。(參見Aizenman和Marion，2004)特別地，如果一個國家具有產(chǎn)出具有較強波動性、對財政費用的需求無彈性、較高的征稅成本以及具有主權(quán)風(fēng)險等特征，它可能就希望提高其國際儲備存量以及外部債務(wù)。外部債務(wù)允許這些國家能夠在產(chǎn)出發(fā)生波動時平滑消費。而不受債權(quán)人所控制的國際儲備可以允許該國在面臨當(dāng)由不利的沖擊所引致的外債違約時利用儲備來平衡消費。政治不穩(wěn)定相當(dāng)于對儲備的有效收益率征收了部分稅賦，因此將會減少所需要的當(dāng)期儲備持有量。Aizenman和Marion(2004)對該理論的實證檢驗結(jié)果證實該假說和實際情況是相一致的。另外一種關(guān)于儲備的自我保險和預(yù)防性動機的解釋是由更早的Ben-Bassat和Gottlieb(1992)所提出的，他們將國際儲備視作產(chǎn)出穩(wěn)定器(參見Aizenman和Lee，2005，參見Lee，2004使用期權(quán)定價利率來研究國際儲備的保險性功能的論文)。因此國際儲備能夠降低由產(chǎn)出受到突然沖擊從而使產(chǎn)出總量減少情況發(fā)生的概率(參見Kaminsky和Reinhart，1999)。

與這種將儲備量劇增歸結(jié)于金融一體化過程的深入的觀點相對應(yīng)的另一種著名的觀點即為現(xiàn)代重商主義傾向：這種觀點認(rèn)為外匯儲備量的不斷增加是由一些國家對本國出口競爭力的關(guān)注所導(dǎo)致的。這種解釋是由Dooley，F(xiàn)olkerts-Landau和Garber(2003)所提出的，其中的代表性國家就是中國。這些學(xué)者認(rèn)為中國外匯儲備量的不斷增加是其所采取的促進出口政策所衍生的“副產(chǎn)品”，這是因為中國需要通過促進出口來創(chuàng)造更好的.就業(yè)機會，因此可以在一些傳統(tǒng)部門——主要是農(nóng)業(yè)部門吸收剩余的勞動力。盡管這種解釋引起很多學(xué)者的關(guān)注，但是對此說法還是存在不少爭論。有的學(xué)者指出較高的出口增長率并非是最近幾年才出現(xiàn)的新現(xiàn)象——從20世紀(jì)50年代開始，東亞就已經(jīng)出現(xiàn)了這種趨勢。然而，外匯儲備量的顯著增加卻主要發(fā)生在1997年之后。該問題不僅僅具有學(xué)術(shù)重要性：預(yù)防性的方法能夠直接將儲備積累同突然沖擊造成產(chǎn)出停止、資本外逃和波動性這些風(fēng)險因素聯(lián)系起來，而重商主義的方法卻只將該現(xiàn)象視作工業(yè)政策所產(chǎn)生的結(jié)果，而這種政策將對其他的貿(mào)易伙伴帶來嚴(yán)重的負(fù)面外部性。

Aizenman和Lee(2005)對發(fā)展中國家中預(yù)防性和重商主義動機對于外匯儲備增加的重要性進行了實證檢驗。雖然實證檢驗的結(jié)果顯示代表重商主義動機(如滯后出口增長率以及相對于購買力平價水平的偏差)的各變量系數(shù)是統(tǒng)計顯著的，但它們對于儲備量的經(jīng)濟重要性卻接近于0，同其他變量相比較而言絕對影響非常�？傮w而言，實證檢驗的結(jié)果證實外匯儲備劇增的原因主要是來自于預(yù)防性需求。金融危機的影響主要集中于一定的地域內(nèi)，這些受金融危機影響的國家的外匯儲備在危機之后確實發(fā)生劇增，但是在其他地區(qū)卻并沒有體現(xiàn)出該特征。此外，研究同樣證實，更加自由化的資本賬戶制度會提高外匯儲備量，這與預(yù)防性觀點是吻合的。然而，這些觀點并不意味著這些國家的儲備量是最優(yōu)或有效率的。對于儲備量效率性的判斷需要更加具體的模型和更多信息，包括估計出突然的產(chǎn)出沖擊出現(xiàn)的概率和所帶來的成本以及儲備量的機會成本。綜上可知，發(fā)展中國家所面臨的更大的突然沖擊所出現(xiàn)的危險性，“熱錢”的撤出以及對外開發(fā)程度的增強還不能完全解釋所觀察到的發(fā)展中國家儲備/GDP比率不斷提高的現(xiàn)象。

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